25.01.2019
Возможности применения структурных облигаций в проектах ГЧП

Шайхутдинова А.А.
Александра Шайхутдинова
Директор финансового департамента Агентства ПМА

25.01.2019

В апреле 2018 года был принят законопроект «О внесении изменений в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг», давший зеленый свет для нового вида финансовых инструментов – структурных облигаций. Закон определяет структурные облигации как тип биржевых ценных бумаг, предусматривающих право их владельцев на получение выплат в зависимости от наступления или ненаступления одного или нескольких обстоятельств. Данные бумаги отличаются от обычных облигаций отсутствием гарантий по выплате номинала, ограниченным кругом эмитентов и инвесторов. Указанные особенности предполагают наличие более высокого риска для держателей бумаг, соответственно доходность по таким инструментам может быть выше по сравнению с классическими бондами.

Эмитентами структурных облигаций могут быть кредитные организации, брокеры, дилеры и специализированные финансовые общества, которые в соответствии с целями и предметом их деятельности вправе осуществлять эмиссию структурных облигаций. При этом брокеры, дилеры и СФО обязаны размещать структурные облигации, обеспеченные залогом. В залог могут быть переданы денежные средства, права требования или другие ликвидные ценности.

Доходность структурных облигаций зависит от исполнения или неисполнения определенных условий, изначально обозначенных эмитентом при выпуске. В качестве таких условий в том числе могут использоваться внешние факторы (цены на товары и ценные бумаги, курс валюты, процентные ставки, инфляция и т.д.) и неисполнение обязательств третьими лицами.

Структурные облигацию являются высокорискованными инвестициями и в большинстве предназначены для квалифицированных инвесторов. Для непрофессиональных трейдеров-физических лиц действует особое правило: инвестор вправе потребовать возврата инвестиций в течение 10 рабочих дней с даты их осуществления. В остальных случаях гарантий в возврате инвестиции или доходности нет. При определенных обстоятельствах выплаты могут полностью или частично отсутствовать.

Данный продукт давно используется в мировой экономической практике. Привязка выплат по облигации к наступлению определенных событий позволяла инвестиционному сообществу использовать различные портфельные стратегии, обеспечивая при этом требуемое сочетания риск / доходность. Ожидается, что спрос на структурные облигации будет высоким: по оценкам разработчиков законопроекта объем находящихся в обращении на мировом финансовом рынке так называемых структурных продуктов составляет около 2 трлн. долларов, при этом более 70% всех выпущенных структурных продуктов приходится на продукты с частичной защитой капитала. Предложенный инвестиционный деривативный продукт мог бы использоваться и в сделках проектного финансирования, в том числе в проектах государственно-частного партнерства. Проектные риски могли бы трансформироваться в производный финансовый инструмент, позволив эмитентам с одной стороны гибко регулировать выплату номинала и купона, а с другой стороны удовлетворить потребности инвесторов с высоким аппетитом к риску. Например, в основу структурной облигации может быть заложен риск изменения плавающей процентной ставки по старшему долгу: при достижении стоимости заимствований установленного эмиссионными бумагами уровня эмитент получит право направить на покрытие кассовых разрывов сэкономленные от невыплаченных купонов / списанного номинала средства. Драйверами структурной облигации помимо процентных ставок может стать инфляционный риск, риск спроса, риск досрочного расторжения и пр. С точки зрения основных кредиторов структурные концессионные облигации должны быть субординированы по отношении к базовым кредитным продуктам, а для повышения рейтингового качества бумаг в качестве залога могут быть переданы права требования концессионера.

Такие бумаги могли бы быть интересны институциональным инвесторам, в том числе негосударственным пенсионным фондам, управляющим компаниям и страховым организациям, которые являются квалифицированными инвесторами, знакомы с концессионными облигациями и спецификой проектов ГЧП. Однако текущее законодательство накладывает ряд ограничений на инвестирование средств инвесторов в структурные продукты, как на продукты с нефиксированным купоном. Так, для НПФ объем инвестиций в облигации, выплаты по которым установлены в виде формулы с переменными, должен составлять не более 10% стоимости инвестиционного портфеля. Вероятность отнесения концессионных структурных продуктов к категории классических концессионных облигаций, допущенных к включению в портфель фондов, является незначительной исходя из природы инструмента. Таким образом, возможность широкого применения рассматриваемого финансового продукта в проектах ГЧП является значительно ограниченной, но допустимой в рамках «рискового портфеля» институциональных инвесторов. Тем не менее при наличии соответствующего спроса со стороны инвестиционного сообщества и дальнейшего становления рынка финансовых продуктов возможно распространение практики применения структурных облигаций в проектах ГЧП.